广发固收 | 金融街论坛年会的债市策略准备：周策略图谱
2026-10-20 · 股市配资行情
炒股就看 金麒麟分析师研报 ，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 核心观点：下周一（10/19） 金融街 论坛年会开幕，市场关注是否有重磅政策释放。短期直接降准降息概率不高（9 月底刚推出 PSL 利率下调及结构性工具扩容），市场更关注政策利率是否换锚（由7天逆回购切换至隔夜逆回购，变相打开降息空间），以及是否有针对股市的刺激政策。考虑到政策和监
炒股就看 金麒麟分析师研报 ，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
核心观点：下周一（10/19） 金融街 论坛年会开幕，市场关注是否有重磅政策释放。短期直接降准降息概率不高（9 月底刚推出 PSL 利率下调及结构性工具扩容），市场更关注政策利率是否换锚（由7天逆回购切换至隔夜逆回购，变相打开降息空间），以及是否有针对股市的刺激政策。考虑到政策和监管端的不确定性较强，债市短期可能高位震荡，10Y 国债大概率在 1.60%-1.65%区间震荡，30Y国债已至2.05%，向下可能挑战2.0%关键点位。
核心观点：下周一（ 10/19 ）金融街论坛年会开幕，市场关注是否有重磅政策释放。短期直接降准降息概率不高（ 9 月底刚推出 PSL 利率下调及结构性工具扩容），市场更关注政策利率是否换锚（由 7 天逆回购切换至隔夜逆回购，变相打开降息空间），以及是否有针对股市的刺激政策。考虑到政策和监管端的不确定性较强，债市短期可能高位震荡， 10Y 国债大概率在 1.60%-1.65% 区间震荡， 30Y 国债已至 2.05% ，向下可能挑战 2.0% 关键点位。
策略建议：维持高流动性利率策略，采用哑铃型策略，短端提升存单比例保持流动性，长端适当减仓防御，等待金融街会议与税期扰动落地。
下周趋势： 当前债市仍处下行通道中，但风险已在积聚。 一方面，基本面偏弱、资金面宽松、基金负债端扩容，支撑债市向好。另一方面，央行已开始关注利率下行过快的问题 （尤其在 10Y 国债突破 1.65% 后），下周金融街论坛年会的政策存在不确定性，近期市场讨论较多的政策利率换锚也难言明朗（隔夜逆回购操作尚未常态化，中标利率也未明确公布）。技术面上，当前正处于多空分野的位置，预计下周高位震荡的概率较高。具体而言：
1. 技术面中性。 本周国债期货整体走高但高位波动加大，恰处多空分野，技术指标出现一定超买迹象，但趋势尚未转势。 TL 合约关注 117.8–118 区间得失：站稳 118 以上多头态势未破，跌破 117.8 则警惕调整放大，静待下周多空抉择。
2. 资金面偏多。 节后短端利率下行，央行 7 天 OMO 与买断式逆回购均持续净投放， D R001 降至 1.26% ，资金面比较宽松。下周进入税期观察窗口，央行尚未像前几个月那样提前公告隔夜逆回购对冲，侧面反映其在资金过度宽松时仍有管控意图，需要警惕央行再次收紧流动性的风险。
3. 基本面偏多。 9 月 PPI 同比 5.0% 创 2022 年 7 月以来新高，但主要来自输入性因素，核心 CPI 维持 1.0% 、内需分项依旧一般；社融存量增速回落至 7.1% ，居民融资持续偏弱、票据利率仍处低位，均表明内需仍然偏弱，利好债市。同时，降准降息及大规模刺激概率较低，政策更可能以用好存量工具为主，对债市利空有限。
4. 机构行为中性。 交易盘负债端扩容较快，买债需求强劲，配置盘支撑一般；但利率债基、信用债基久期中位数已来到历史高位，拥挤度明显提升，可能放大后续波动，需警惕调整风险。
5. 供给端中性。 下周政府债发行节奏平稳，在市场预期未变 + 流动性无大幅收紧的背景下，扰动相对有限。
组合建议：高流动性利率策略，哑铃结构防御，短端存单保持流动性，长端适当减仓等待金融街会议与税期落地。
1.政策或外部扰动超预期；2.资金面及流动性变化超预期；3.负债端负反馈风险。
2025 年初至今，周观点策略累计收益 7.48% ，同期短债基金指数收益率 3.00% （跑赢 4.49% ），中长债指数收益率 2.36% （跑赢 5.13% ） 。
2026 年初至今，周观点策略累计收益 4.32% ，同期短债基金指数收益率 1.62% （跑赢 2.71% ），中长债指数收益率 2.38% （跑赢 1.94% ） 。
1. 税期资金面边际收敛，但央行宽松基调延续
2026Q2 货政报告：宽松基调延续，增量政策可期。
关注总量型货币政策落地可能： 2026 年二季度货币政策执行报告延续“适度宽松”的总体基调，政策方向未发生实质变化，但在工具运用与框架优化上进一步细化。 报告提出“适时调整货币政策工具”，延续 7 月政治局会议的表述，下半年关注总量型政策工具落地可能， 并通过完善短端利率调控机制、强化结构性工具支持等方式，提升政策的精准性与传导效率 。
本周，利率互换市场反映的降息预期仍在 0BP 附近，反映出市场对短期的降息预期并不强。
历史上看，利率互换市场反映的降息预期上升至 10BP 以上，后续 1 年内降息实际落地的概率较高。
大行净融出规模上升至 5.09 万亿水平： 本周大行净融出积极，规模整体上行，支撑资金面在短端回笼后保持宽松。截至 2026 年 10 月 15 日，大行净融出规模上升至 5.09 万亿水平，较上周上升约 0.96 万亿元，已位于季节性偏高水平。
央行态度仍偏呵护： 本周央行 7 天期逆回购累计投放 2160 亿元， 14 天期逆回购到期 3000 亿元，短期逆回购净回笼 840 亿元； 6M 买断式逆回购净投放 2000 亿元，央行对资金面仍较为呵护。
节后首日资金面均衡偏松： 从短期资金利率（ DR001 和 D R007 ）和中长期资金利率（ SHIBOR 3M ）的走势来看，本周短端资金利率下行， DR001 利率下行至 1.3% 以下，目前 SHIBOR 3M > DR007 > DR001 ，非银融资分层总体可控。 SHIBOR 3M 利率中枢变化不大，反映出市场对中长期资金利率仍较为乐观，资金中长期宽松的预期仍在。
MLF 余额目前规模最大，有 7.6 万亿余额： MLF 自 2014 年创设后于 2016-2018 年快速扩张， 2023 年因政府债发行及中长期资金缺口再次明显放量， 2024 年 7 月后 MLF 不再作为政策利率，且随着降准和买断式逆回购启用一度压降，但 2025 年以来又重新增加 1 年期资金投放。
买断式逆回购余额目前有 6.5 万亿元： 买断式逆回购自 2024 年 10 月推出后快速上量，填补 7 天逆回购与 1 年期 MLF 之间的期限空白，其余额主要随 3 个月、 6 个月操作和到期节奏波动。
逆回购余额目前规模较小： 逆回购主要用于应对缴税、政府债缴款、春节及月末季末等短期扰动，余额往往快速上升又随到期迅速回落，目前来看存量规模较小。
2. 信贷利率维持低位，反映内需偏弱
贷款的降速提质可能成为宏观运行的新常态之一。
9 月票据利率仍在低位或指向信贷数据偏弱。
票据利率和人民币贷款增速呈现正相关性： 历史上看，票据利率和人民币贷款增速呈现较强的正相关性，票据往往是银行信贷的先行指标，当票据利率下行时，贷款增速往往偏弱。
10 月票据利率仍在低位： 7 月以来，部分机构被要求避免开展价格低于 0.5% 的转贴现业务，国股银票转贴现利率随之向 0.5% 附近靠拢。从本周的票据利率走势来看，仍处在较低位置，或反映出银行信贷投放仍然偏弱，信贷“降速提质”的背景下，资金面很难长时间收紧。
（二） 10 年期国债期货（ T ）
10 年期国债期货（ T ）：突破楔形整理通道，打开上行空间。
1. 放量突破楔形通道线上沿： 4 月 14 日 T 主力合约成交放量，价格突破 2025 年以来的楔形整理通道线上沿 108.5 ，对应 10 年国债活跃券利率下行突破 1.8% 心理关口。
2. 底部抬升： 放量突破通道线上沿后， T 合约 4 月 20 日上行突破 2025 年 11 月的前期高点 108.75 ，对应 10 年期国债活跃券利率下行突破 1.75% 。突破后回调至楔形整理通道线上沿再度反弹并创新高，其后再度回踩至颈线 108.75 位置，并遇支撑反弹，一度挑战历史前高。
3. 顶部盘桓，试探突破。 T 合约价在前高附近盘桓，关注是否能够有效突破 。
10 年期国债期货（ T ）：高位分歧加大
1. 横盘震荡期： T 合约一度突破前高 109.65 回到上行通道内，其后快速回落，目前处于上行通道下沿。
2. 关注是否重新回落至 109.6 以内： 当前价格正处于多空分水岭附近。从技术指标看，日线 MACD 仍处金叉；但价格回调后再度创出新高过程中，量能萎缩、持仓量总体回落，显示 多头突破合力不足，操作上倾向于逢高止盈。后续若价格重新回落至 109.6 下方，则可能重回箱体震荡格局；若回踩后再度回到上行通道内，则多头动能将得以延续，突破有效性随之确认。
（三） 30 年国债期货（ TL ）
30 年国债期货（ TL ）：突破上升三角上沿后进入上行通道
1. 技术大势诊断： 26 年 4 月 21 日， TL 突破颈线位置，确立“ W ”底形成。其后形成上升三角收敛形态，当前已向上突破收敛三角上沿，进入新的上行通道。
2. 交易逻辑转变： 通胀预期缓和 + 资金超预期宽松 + “类资产荒”压平利差。
30 年国债期货：警惕调整加剧风险，关注关键点位得失
1. 高位波动加大： TL 合约价格跳空高开后日内下行并收跌，价格处于年内新高位置波动显著加大，多空争夺较为激烈，成交量有所放大。
2. 需要警惕调整加剧风险，观察关键点位得失： 价格一度上探至双层通道线上轨后回落，整体上涨势能有所减弱，未来分几种情形看待： 一是如果价格拉回 118 以上， 整体上涨形态未破坏，或将重新上探； 二是短线多空拉锯均衡， 价格在 117.8-118 区间盘整等待进一步催化； 三是价格跌破 117.8 ， 大概率先回到 117.6 的中轨附近盘中蓄势，若进一步回调将沿 117.3-117-116.8 运动。
季节效应看， 2015 年以来， 10 月 10 年期国债收益率多震荡。
存款准备金率： 2011 年 -2025 年， 2 月、 4 月、 5 月、 9 月及 12 月降准概率较大。季度分布来看一二季度占比更高。
政策利率： 2019 年 -2025 年，降息月度规律不明显，季度分布来看多集中在二三季度。
从曲线形态来看， 9Y 国开债凸点明显； 1Y 、 3Y 城投债仍有一定性价比；关注地产债修复右侧机会。
政府债净融资增加会在部分阶段影响债市，尤其是发行和缴款集中的时候，容易对市场造成边际扰动。但从历史表现看，净融资增加并不必然推高利率，也很难单独推动利率中枢的上移。 核心在于市场预期及流动性环境是否发生变化。
1. 机构行为表现 —— 本周整体情况
交易盘需求仍然很强： 基金恢复净买入，且量级不低。
杠杆率向上，但仍处于低位： 资金利率非常宽松，机构杠杆率也随之增加，但仍处于历史低位。
基金久期持续上行： 本周纯债基金久期快速提升。
2. 机构行为表现 ——10Y 国债
中小行恢复净卖出，券商需求大幅增加。
全年来看， 大行在Δ EVE 管制放松 + 信贷投放不足影响下，全年转为净买入；中小行偏好则先转移至超长端，再转向存单，对 10Y 国债全年净卖出。
3. 机构行为表现 ——30Y 国债
交易盘基金恢复大幅增配，保险虽转为净买入但量级较低。
全年来看， 基金大幅拉久期，净买入规模大幅增加。保险则转向地方债，需求量下降。
交易盘需求仍然很强： 基金恢复净买入，且量级不低。
杠杆率向上，但仍处于低位： 资金利率非常宽松，机构杠杆率也随之增加，但仍处于历史低位。
基金久期持续上行：本周纯债基金久期快速提升。
整体规模来看，与去年同期基本一致。 节奏来看，一季度增持量远超季节性（信贷投放不足 + Δ EVE 考核放松），二三季度则明显弱于季节性（负债不稳定性增强 + 央行阶段性指导）。
历史经验表明，二永债的急跌往往由超预期外部事件触发（如 2023 年 9 月地产政策放松、 2024 年“ 924 ”后货币政策转向适度宽松、 2025 年 2 月市场对宽松预期透支后的调整）。然而，由于长周期的多空因素并未发生根本变化，其估值在冲击后均会逐步修复。
从比价效应看，当前二永债比价优势凸显。自 2023 年下半年资产荒行情演绎以来，高等级二永债与城投债的收益率关系已发生反转，二永债收益率多数时间低于城投债。当前二永债收益率偏高，主要源于去年三季度赎回费率新规的扰动。目前该利空已基本出尽，但二永债估值修复仍不充分。在收益率曲线陡峭化、且二永债比价优势突出的环境下，利差仍有压缩空间。
本周，城投债 - 二级资本债利差分化， 5Y 二级资本债比价效应仍较突出，存在性价比。 1Y 、 3Y 城投债仍有一定性价比； 7-10Y 地方债值得关注；关注地产债修复右侧机会。
当前长短端利差较 2025 年低位已明显回升，长短端利差自低位明显修复，收益率曲线重新呈现陡峭化特征。但若放在更长周期中，整体尚未回到 2020 年和 2022 年的高位。但近期期限利差有所回落。
近 1 年来看，当前国债期限利差普遍收敛幅度较大；处于近三年较高分位的是 10Y-5Y 、 30Y-10Y 和 30Y-1Y 利差，分别在 0.694 、 0.737 和 0.63 ， (30Y-10Y)/10Y 仍处高位。
根据信用 - 国开构建信用利差生成布林带，针对上下轨的相对位置以及信用债与 OMO 利差进行择时处理：（ 1 ）配置信号：利差触及布林带上轨；（ 2 ）绝对止盈信号： 如果 1 年 AAA- 二永 -OMO 利差＜ 20bp ；（ 3 ）相对止盈信号：触及下轨，选择平配；
历史择时超额： 根据这一策略，去年 630 以来二级资本债和城投债历史择时超额为 0.66% 和 0.83% 。
当前信号： 3 年 AA+ 城投债触及下轨，建议平配； 3 年 AA+ 二级资本债触及下轨，建议平配。
2024 年大型赎回潮出现在 2024 年 9 月底 -10 月初，赎回风险主要来自政策冲击与权益上涨，信用债折价成交亦加剧了赎回力度。 2024 年 9 月 24 日一揽子金融政策的出台显著推高赎回风险指数至 60 分以上，此后二永债高估值成交、权益上涨与债基赎回几乎同时出现，拉动赎回风险指数达到 88 分的峰值。 2025 年的两轮赎回潮分别出现在 1 月 -3 月上旬和 7 月末。
第一轮赎回潮：与 2024 年 9-10 月不同， 2025 年 1 月 -3 月上旬赎回的核心原因在于资金面收紧。 2025 年 1 月 -2 月，央行有意纠偏过度宽松预期，因此公开市场操作态度偏谨慎，导致资金面承压。 1-2 月资金面得分在赎回风险指数中占比明显高于去年 9 月底，债市负 carry 加剧下债基遭到抛售，标志本轮赎回潮的开始。此外，权益走强亦对本轮赎回潮起到助推作用。
第二轮赎回潮： 7 月末赎回风险主要来自于风险资产走强与政策冲击。 7 月以来反内卷政策持续推进落实，供需格局优化预期推动 A 股持续上攻， 7 月 24 日 A 股时隔 9 个月重回 3600 点。商品亦有亮眼表现，南华黑色指数从 7 月 1 日至 7 月 25 日上涨 15% 。风险资产走强下，债市情绪受到明显压制，“下跌 - 赎回 - 抛售”负反馈再度演绎， 7 月 21 日 -7 月 24 日赎回风险指数升至 50 以上。
本周，赎回风险指数未突破 50 ，暂无负反馈压力。
本周公布数据： 9 月 CPI 同比 0.9% 、 PPI 同比 5.0% （ 10/14 ）， PPI 创 2022 年 7 月以来新高； 9 月社融存量同比 7.1% 、 M2 同比 7.2% （ 10/14 ，较预计提前一日），社融增速延续回落； 9 月进出口（当月）同比 34.1% ，出口维持高增。
本月公布经济数据： 9 月经济数据（ 10/19 ）， 10 月 PMI （ 10/31 ），建议关注。
9 月 PMI 重回扩张区间，债市短空长多。
日内交易影响： PMI 超预期重回扩张，叠加增量政策落地，债市调整。